付代价

本文来源《财经》杂志 2008-07-05 我要评论(0
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股民不成熟、政府过度干预及市场分析趋同,是造成A股大起大落的主要原因

股民不成熟、政府过度干预及市场分析趋同,是造成A股大起大落的主要原因

  从年初至今,海外上市的中国股票(以MSCI中国指数为代表)平均下跌了28%;同期,A股市场则跌去一半多。为何A股和H股表现会有如此大的差别?很大程度上,A股的大起大落反映了国内市场整体的不成熟。
  ——不成熟的投资者。
  中国股市大起大落的一个主因,是股民的不成熟。即便政府在过去几年尝试以发展机构投资者、引进外资和加强投资者教育等多种手段来培育市场,但成果并不如预想的显著。
  整个市场在去年下半年陷入一片亢奋,股民一窝蜂地追捧“整体上市”、“大股东注资”等各类概念股。他们无视A股整体市盈率已达到60倍的高水平,继续冒进,是造成后来股市大幅回落的主因。
  对政府角色的错误理解,是股民不成熟的另一个表现。一句“转轨加新兴”,就成为股民不断要求政府介入股市的借口。从股市大幅调整伊始,他们便不断要求政府在“大小非”解禁、印花税和IPO放行等问题上让步,寄望这些能令股市回升。但至今,即便政府一再出台利好,也没有让股市回暖。
  不成熟的股民还间接影响了政府努力培育机构投资者的良苦用心,导致基金很难扮演长期投资者的角色。不少基民抱着短炒一把的心态入市,对基金的短期表现患得患失。基民的短视,一定程度上致使基金公司的投资决定趋于“散户心理”。由于目前中国市场以开放式基金为主导,基民的短视行为放大了基金被动买入和卖出的压力,加剧了股市波动。
  ——过度呵护股市的政府。
  中国资本市场发展的一个“原罪”,在于股市被认为是政府达成某种政策目标的工具。从十多年前起,股市在不经意中成为国企改革或金融改革的工具。在股民看来,既然股市帮助政府解决了种种问题,政府自然有义务在大跌时出手救市。
  在政府和股民这种“剪不断、理还乱”的关系下,股市自身价值的发掘功能便陷入迷失状态。股民眼中常盯着“政策顶”“政策底”,却忘记了如何独立评估一家上市公司的潜在价值。
  中国股市长期健康发展,最需要的是改变政府在市场中的角色,令股民不再倚赖政府的指挥棒。要做到这点,首先需要改变整个股票上市的安排。这里有一个最简单的原则:若一家公司经营的业务是合法的,它所公布的会计报表是可信的,那么它能否上市、何时上市,以及以什么价格来上市,本身就是一个市场行为,无需政府来审批。至于企业是否符合政府产业政策的要求,或该企业是国有还有民营,不应成为衡量一企业上市的考虑因素。
  过去十余年,政府不断以叫停和放闸IPO来调控股市,本身就是一种不必要的干预。在牛市中,股民和基金从“打新股”上牟取暴利,更是整个IPO定价能力迷失的佐证。退出对IPO的干预,是政府改变与市场失常关系的重要一步。
  以过去两年的经验看,政策调控股市并没有取得成功。2007年5月上调印花税后,市场还是狂奔了几个月;今年4月印花税下降,却仍挽救不了股市的跌势。
  ——市场分析缺乏“不同声音”。
  去年10月股市飙升,上证指数超过6000点时,笔者看过国内颇负盛名的一家券商的研究报告。他们跟踪的332家公司中,被评为“减持”的仅有两家,被评为“买入”或“增持”的有230家。如今股市的表现,与他们的预测大相径庭。可以想象,这并非个案,而是整个行业都存在的问题。笔者年初时在本专栏中曾多次指出,盈利调低是A股市场一个很大的风险。
  2007年底根据综合盈利预测(Consensus Estimate),沪深300指数的总利润在2008年中将上升31%。但在当时,市场预期MSCI中国指数(主要包括H股和红筹股)的利润只上升22%。基于沪深300和MSCI中国的构成十分接近(因所有主要中国股票都已在A股、H股两地上市),这一差距很大程度上反映了国内外分析师对同一批公司的不同看法。
  到今年6月底,据综合盈利预测,MSCI中国的利润增长从22%下调至16%,但沪深300的利润增长则从31%大幅调低到18%。从股市的长期经验来看,利润大幅调低往往会导致市场大跌。
  笔者与国内机构投资者和基金经理有过不少接触,发现他们通常与上市公司管理层颇为熟悉,对行业动向也甚为了解。但总体而言,他们不免囿于细节问题,对整个大局的判断缺乏一种抽离的态度。而要求他们对自己跟踪的行业或公司作出负面评价,更是难于登天。
  在股市一派繁荣之际,分析师的一个负面评价会被股民和上市公司视为“唱衰”市场的不和谐音。殊不知,正反意见的并存和相互制衡,才是一个市场健康发展不可或缺的。■
作者为瑞士信贷中国研究主管

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