高油价下的投资之道

本文来源《财经》杂志 2008-07-20 我要评论(0
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在本轮油价上升阶段,股市中各个行业的特征与国际市场有着机理上的相似,但由于中国经济的特质,走势也呈现一定的独特性

在本轮油价上升阶段,股市中各个行业的特征与国际市场有着机理上的相似,但由于中国经济的特质,走势也呈现一定的独特性

  油价、通胀都是当前股市中的热词,而且它们对股市的影响并不会因为“审美疲劳”而消退。因此,我们似乎应该学习如何在长期高油价、高通胀的环境下的投资之道。
  入夏以来,油价在短短的一个半月里进一步上涨了14%,灼热的油价继续推高全球通胀水平。在今年设定了通胀目标的国家中,80%的国家当前通胀率已超过预定目标,而通胀高达两位数的国家超过了50个。
  更让人担忧的是,本次高油价推动的通胀具有更强的持续性。这是因为在2000年以后,全球的菲利普斯曲线有上翘的趋势,这意味着经济减速也不会引发通胀率的快速下降。目前,全球经济的产出缺口即使降低1个百分点,全球通胀率的水平也只会降低0.1个百分点;另一个原因是,本次油价导致的通胀是全球性的,各国纷纷持保护主义态度,而不是主动采取调整措施,这也会延长本轮通胀的持续时间。
  如果说高通胀是一种长期的现实环境,那么,在这种环境中如何来从事股市投资呢?更进一步的问题是,在通胀的不同阶段,股市投资是否有着不同特点呢?这可能是当前投资者最为关心的。
  我们观测了历史上油价高企阶段的投资特征。1973年-1974年、1978年-1979年、1989年-1990年及2007年下半年以来的全球油价高涨期间,都引发了通货膨胀。如果把整个通胀期划分为油价上升段和油价下降段(或者称之为通胀的“第一阶段”和“第二阶段”),全球的股票市场都表现出相似的行业特征。
  能源类:能源行业在油价顶点前后反差巨大。在油价高涨期间业绩增速急升,股价涨幅亦为各行业之首;油价见顶回落后业绩增速下降,股价落后于大市,基本退居为全市场走势最为疲弱的板块。
  机械、金属等资本品:在油价提升期间,由于经济增速较快、资源稀缺等因素,此类行业业绩增速较高,但由于投资者对未来经济减速、需求下降的担忧,相对估值水平大幅下降,在二者共同作用下,股价表现基本与大盘持平。而油价见顶回落后,伴随着经济减速,业绩增速大幅下降,但由于对未来的预期转好,相对估值提升,股价整体表现基本与大盘相同。
  汽车:石油危机期间业绩大幅下降,股价表现也远输大盘。油价见顶回落过程的第一年内,汽车行业业绩仍在下降,但由于预期转好,估值开始回升。
  电力:电力行业的成本端主要是石油、煤炭等一次能源,在油价上涨过程中,成本大幅提升,需求无明显增长,故业绩增速大幅下降,股价表现也弱于大盘。油价见顶回落后,业绩出现大幅反弹,股价表现强于大盘。
  零售:通胀上升期间,业绩增速下降,股价跑输大盘;通胀见顶回落后,业绩增速出现较大提升,股价显著跑赢大盘。
  医药和食品饮料:这类行业在通胀上升和下降期的业绩波动并没有明显特征,但从股价表现看,往往是通胀上升阶段的防御性品种,通胀下降段则容易被其他行业超越。
  就中国股市而言,在本轮油价上升阶段,股市中各个行业的特征与国际市场有着机理上的相似,但由于中国经济的特质,走势也呈现一定的独特性。
  首先,石油开采是油价上升中最受益的板块,但是,中国上市公司中没有纯粹的石油开采公司,但A股市场中煤炭板块能够在某种程度上分享石油涨价带来的益处;其次,电力板块的确成了本轮油价上涨中的受损板块,而中国的价格管制进一步加大了受损程度;第三,医药、食品饮料等非周期行业成了通胀环境下的防御性品种,这一点与国际市场十分类似。
  而渐周期行业成为现在的问题是,尽管我们认为本轮通胀上升在短期内并不会结束,但价格上涨的速度会逐渐减缓,在中国市场这一点可能表现得更为明显。在这个通胀的“第二阶段”,我们对未来几个季度的投资判断是:
  对以煤炭为代表的上游能源、资源类股票仍看好,但同时也应保持警惕,关注通胀见顶回落阶段中需求放缓等负面因素对此类行业的影响;关注电力、汽车等基本面逐步见底的行业,在通胀见顶回落过程中,这些行业可能成为反弹品种;而对于机械、金属等资本品行业,应该重点买入拥有技术优势和环保优势的龙头公司。
  上面的分析还仅限于通胀周期本身,其实,石油价格上涨的影响远远超越当前经济和股市,更会催生更为深远的产业变革。由于能源位于各产业链的顶端,油价上涨意味着成本结构的变化。如果中国也能以油价上涨为契机,转变以重化工业为龙头带动整个经济发展的战略,代之以低能耗、高附加值的技术尖端行业,则可推动整体经济的持续发展。我们也可能在未来几年内看到产业转型的变化。■ 

  作者为中信证券董事总经理

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