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海外股市夏眠

本文来源《财经》杂志 2009-07-20 我要评论(0
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未来18个月美联储会将利率提高300个基点,其他央行也将提高利率,虽然幅度可能不及美联储。高利率会把股票市场中美妙的幻想击得荡然无存

  股市里流传一句俗话:“五月卖,跑得快。”基金经理往往在夏季到来的时候去度假。出行前,他们会把投资组合变得比较保守。用统计行话来说,这意味着减少投资组合风险。当所有的基金经理都这么做时,巨大的数额可以把市场风险偏好一下子打压下来,并能推动市场下行。从现在的情况看,这一说法似乎得到了验证。

  6月中旬以来,世界各地的股票市场(除了中国的A股市场)都出现了下挫的趋势。但由于一些金融机构盈利不错,以及有些科技企业预期其未来销售状况良好,于是股市又小“牛”了一下。依我看,金融行业盈利只能说是例外,并不预示其他行业也会如此。比如IT行业,在“创造性毁灭”的影响下,整个行业“盘子”不断缩小。个别企业盈利,不代表整个行业都会“咸鱼翻身”。衰退的趋势很有可能将持续至今年8月。

  在2008年底,我曾预测,2009年春天会出现一个大的熊市反弹。由于对通胀的担忧会触发加息的预期,反弹将会在2009年四季度逐渐消失。两个月前,我的看法稍稍有些改变,在熊市反弹中间增加了一个修正阶段,即2009年,市场将会呈M型发展。出现这一变化的理由是,经济数据可能不会像市场希望的那样迅速改观,引发的失望情绪将导致股市于今年年中出现一个低潮。

  二季度,由于生产数据的好转,市场显得十分亢奋。但因财政刺激的延迟效应,在三季度,最终需求只会略有改善,但市场情绪又会被撩拨起来。今年四季度,加息的预期将会打压市场,并由此终结熊市反弹。

美元的“蝴蝶效应”

  所有的资产价格似乎都与风险偏好有关。最重要的是,美元与股票市场的表现呈逆相关。美元指数(DXY)在3月初攀升到89点的高峰,但就在80点附近浮动。尽管自2002年以来美元一直呈跌势,美元指数下降了约三分之一,而在反弹的道路上,美元曾多次反复,这种态势反映了金融市场的风险偏好。美元仍是当之无愧的避险资产。当风险偏好下降时,美元汇率趋于上升;当规避风险的动机强劲时,就会驱动美元出现反弹。

  石油价格也与美元显示出高度相关。从理论上说,如果其他所有条件保持不变,美元跌三分之一,石油价格大致会向上调整50%。当然,油价与美元之间的关系比这要敏感许多。风险偏好推动下的流动性变化,决定着美元和石油价格的短期走势。

  风险偏好是由很多因素决定的,如利率和经济增长的拉动因素等。当经济出现高增长,利率水平偏高的时候,风险偏好一般比较温和。当经济增长率走低,并且利率偏高时,风险偏好也会降低。而当增长强劲、利率水平又较低时,风险偏好就会升高。以上关系,可以对2003年到2007年间的形势变化作出很好的解释。当经济增长率偏低,利率水平也很低的时候——就像现在这样——风险偏好会随着经济数据和政策措施而出现波动。

  随着金融体系变得支离破碎,货币刺激政策看来已经不那么管用了。市场普遍认为,二季度全球经济会触底反弹,但由于财政刺激政策的延迟效应,要看到更显著的增长的话,估计要等到下半年。我认为,发达经济体在经历了此前四个季度6%的跌幅后,下半年将会呈现出1%-1.5%的增长。市场对此抱有很大的希望,进入夏季以来,数据为市场预期带来了一些支撑,由此预期也相应地作出了一些调整。

  在9月,经济数据很可能会出现明显的改善,产生通货膨胀的风险仍然很低,那时,不错的增长前景可能会让金融市场重新活跃起来。市场盼望着能出现强劲的增长,并拥有较低的利率水平。高涨的热情可能会给这次熊市反弹带来第二次浪潮。股票市场及商品市场可能会恢复甚至超过其春季高点。

  然而,不管是假设中的低利率,还是强劲的增长,这些都不能成为现实。相反,世界正朝着高利率和低增长这个“火坑”前进,诸如发生滞胀。在金融危机发生之前,全球经济经历了近4%的高增长率,只不过,其中有一半都是通胀率。在未来五年内,我相信最好的情况不过是增长率打五折,通胀率是原来的2倍。两个原因导致了如此低的增长速度:第一是缺乏上升的杠杆,如需求的驱动;第二是全球化和信息技术带来的正面影响已被吸收殆尽,因此,劳动生产率增长速度不会很高。由于在应付金融危机时,货币供应迅猛增长,因此可能出现较高的通胀率。随着时间推移,资金供给过剩将逐渐演变为通货膨胀。

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