王庆:经济学家不敌“经济人” 

本文来源《财经》杂志 2011-01-16 我要评论(0
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如果外汇储备大幅增加是市场机制运作的结果,我们又如何可能通过市场化手段来减少外汇储备的积累呢?

  截至2010年底,中国外汇储备规模已经高达2.8万亿美元。在过去五年里,中国的外汇储备以平均每年4000亿美元的速度递增。鉴于天量外汇储备所带来的一系列宏观经济问题,各方面为减缓外汇储备积累速度积极出谋划策。

  从这些谋划的总体思路看,无非分两大类:让人民币汇率升值或鼓励资本流出限制资本流入。通过人民币升值,可以鼓励进口并抑制出口,从而帮助减少由经常账户顺差而产生的外汇储备积累。通过鼓励资本流出限制流入,可以帮助减少由资本账户顺差而产生的外汇储备的积累。

  人民币汇率只能遵循渐进升值策略似乎已成为一个“既定方针”。同时,中国对资本流入的管制似乎已经相当严格,当前的政策讨论重点则集中在如何鼓励资本流出上。

  相当多的经济学家喜欢把中国经济看做一架大机器,而他们自己则是设计和操作这台机器的工程师。在他们眼里,机器是由多个零部件组装而成。工程师可以根据需要,调换或改装个别零部件,使整个机器的运转达到设计要求。

  的确,如果我们真能够像工程师修理机器那样解构和管理中国经济,很多经济政策的设计和执行也就有蓝图可循,能够做到井井有条了。

  在笔者看来,前述围绕减少外汇储备积累的政策思路,似乎反映了这样一个工程师的宏观管理理念。具体地看,上述讨论是基于几个重要假设之上。

  首先,政策制定者可以准确区分贸易账户和资本账户这两种不同性质的经济活动,前者反映真实的经济活动,而后者则可能掺杂着投机套利活动。

  其次,根据调节不同活动的需要,可以动用不同类型的政策工具:调节贸易顺差靠汇率,调节资本账户顺差靠资本账户管制。

  第三,汇率升值可以帮助减少贸易,顺差,限制资本流入同时鼓励资本流出可以减少资本账户顺差。

  然而,如果我们摘掉经济学家的高帽子,恢复“经济人”的本性,来分析同一个现象,即外汇储备快速增加,得出的结论恐怕会很不一样。

  经济的组成单元是不计其数的“经济人”而不是一架大机器里的零部件;套利的动机使前者不断地对价格信号做出及时反应,而不是如后者那样按照设计者的意图去运转。

  从纯粹的“经济人”角度,外汇储备的快速增加,是每个“经济人”都想把手中的美元尽早尽快地卖给中国的央行而换回人民币的结果,因为他们预期人民币会持续升值。至于“经济人”手中的美元通过何种渠道来的,其实并不重要。企业和个人只愿意出口而没兴趣进口,和投资者只愿意把资金带入中国而不愿带出中国,没有本质区别,目的都是把美元换成人民币。在这个意义上,区分经常账户和资本账户活动,恐怕统计意义大于经济意义。

  汇率升值未必可以帮助减少经常账户顺差,如果升值不能改变反而强化升值预期,企业和个人就不会改变其行为策略,即尽量通过多出口少进口来获得更多美元换成人民币的机会。同理,鼓励资本流出,也未必能有效减少资本账户顺差,如果知道日后能更容易把资金带出中国,“经济人”首先会更肆无忌惮地把资金带入中国。通过前者,当前有利可图;通过后者,日后获利退出。

  中国外汇储备大幅增加,是由无数“经济人”组成的市场做的一个集体决定:把他们手中的美元尽早尽快地卖给中国央行。换个说法,如果中国外汇储备大幅增加是市场机制运作的结果,我们又如何可能通过市场化手段来减少外汇储备的积累呢?

  在未来12个月中,人民币的一年期存款利率肯定可以升到3%以上,市场对人民币兑美元在未来12个月的升值预期也至少有5%。那么,对于一个“经济人”在考虑持有美元还是人民币问题上,成本和收益对比一目了然:如果以美元为会计单位,持有人民币的无风险收益将至少是8%!笔者相信,在当前的市场状况下,全球没有哪个投资者敢拍胸脯担保至少8%的回报率。

  在这一问题上,事态将更可能会向“经济人”判断的方向发展。因此,只要人民币升值没有达到均衡的水平从而使升值预期仍然强烈,任何试图通过市场化手段鼓励私人资本流出的努力结果,都将会令人失望。

  在“经济人”眼里,经济学家们在关于“开放资本账户还是让汇率更富于弹性”这个孰先孰后的改革顺序问题上辩论,已经完全失去了实际意义。■

  作者为摩根士丹利大中华区首席经济学家

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